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结构性和周期性同样是两回事

时间:2017-08-22    作者:admin    来源:未知
每轮朱格拉周期包含两至三轮库存周期,同样要关注正在发生的第一库存回落期的影响。从以往经验来看,朱格拉周期长度一般为7-10年,其中包含2-3轮库存周期。
 
  从可对照参考的2000-2008年的朱格拉周期来看(其中周期上升期是2000-2006年),第二轮库存周期(上升期2002年11月至2004年 11月,后两个季度为被动上升)会比第一轮力度更强,基本面驱动的特征更明显,它会推动经济进入本轮朱格拉周期的景气高点。
 
  本轮朱格拉 周期第一轮库存周期上升期从2016年Q3初至2017年Q2初,目前大概率处于库存下行期初段(5月是首个月下行)。从CRB、PPI的基数及下行节奏 看,PPI有一种可能是于2018年Q1末前后见底,这样库存周期会于2018年Q2末Q3初见底。2018年Q3开始,中国经济可能会开启新一轮库存周 期,即本轮朱格拉周期的第二轮库存周期,届时资本开支驱动的痕迹会更强。
 
  在目前所处的第一轮库存周期的下行期,经济会有一个温和放缓(放缓来自于库存周期下行,温和来自于朱格拉周期上行期的支撑)。我们估计2017年Q3、Q4,2018年Q1,都将大概率处于这一温和放缓期。
 
  第六,从中期理解朱格拉周期,不能把经济周期与资产价格作简单化的对应,涨了就是朱格拉周期,跌了就是周期破灭并不客观。理解了什么是朱格拉周期,朱格拉周期有什么特征,朱格拉周期包括哪些阶段,我们就能进一步明白:
 
  首先,从中期意义上理解朱格拉周期,不要过多受短期经济数据波动的扰动。并不是说哪个月数据好了就是朱格拉周期,哪个月数据差了就是朱格拉周期被证伪,我们要关注一些核心指标的中期趋势性。
 
  其次,从基本面意义上理解朱格拉周期,客观理解它与资产定价的关系。在这轮朱格拉周期中,我们明确看到了一些与朱格拉周期启动有关的资产定价逻辑的改 变,比如原材料库存波动弹性的收窄,周期类资产机会的相对连续性,周期股不确定性折价的下降等等。但经济逻辑不等于资产定价逻辑,以股市来说,它同时还会 受到资金利率、政策因素、外围市场因素的影响,受到预期波动的影响(狗与主人的经典比喻),所以,我们要把中长周期性的影响与股指短期波动区分开来,并不 是一涨就是朱格拉周期,一跌就是“周期破灭”。
 
  口号化和公知化是宏观分析的两个陷阱:兼谈我们理想中的宏观研究。在去年底的一篇心得《失去研究,宏观报告再多我们也将无家可归》中我们曾经指出,“一咏三哀叹,位卑未敢忘忧国”(公知化)和“一步三喊杀,红星照我去战斗”(口号化)是如今宏观分析的两个误区。
 
 
  公知化的特点如果总结为一句话就是博尔赫斯所说的“世界总会走向熄灭”,这类分析往往多基于应然性,忽视实然性;基于结构性,忽视周期性;基于趋势性,忽视边际性。而边际定价和周期波动往往又是资本市场的一个基本规律,北极也会有春夏秋冬。
 
  口号化的特点是整齐划一、一以贯之,反复反复再反复强化记忆形成卖方标签。而投研本身却注定要面对诸多非连续非稳定的情形,面对异常值,面对前期判断的 调整和修正。如果口号为先,对研究的选取往往是筛选式的,即只选取对支撑自己的结论有利的证据,研究的经验规律性和完整性没有办法得到展示,此时的研究从 实质上就失去了对投资判断的意义。
 
  口号化和公知化恰是宏观分析的两个陷阱。在“新旧周期之争”之争中,我们既不认同于口号,又不认同公 知化去反对口号。自然界没有突变,数据和规律就是周而复始的冰冷存在。我们理想中的宏观研究,还是要像做实验一样对待数据,合理假设,仔细求证。我们自己 未必能做到,但还是希望朝这一方向努力。媒体时代已带给卖方投研太多干扰,而我们深信,只有古典式的研究才会创造价值。研究用心而非用口。
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